Otkup dionica

o nekim poticajima i efektima

 

Čemu služi otkup dionica?

U teoriji, to je samo jedan način isplate dobiti.

Recimo da u jednom jednostavnom modelu imamo kompaniju X koja je ima izdanih 100.000 dionica nebitne nominalne vrijednosti, koja je ostvarila određenu dobit, 10 kuna po dionici, a tu dobit dioničari žele isplatiti. Recimo i da je kamatna stopa kojom se vrednuju dionice kompanije 10%, i da su očekivanja da se poslovanje kompanije x u budućnosti neće značajno mijenjati i ostvarivat će godišnje dobit od prosječnih 10 kuna po dionici godišnje.

Uz takva očekivanja, kako je cijena dionice funkcija budućih prihoda i diskontne stope, tržišta vrednuju cijenu dionice na 100 kn +10 kn dobiti koja će biti isplaćena = 110 kn.

Prvi, dakako očit, način isplate je da se svakome dioničaru isplati tih 10 kuna po dionici. Dioničari dobivaju 10 kuna gotovine i imaju dionice koje sukladno očekivanjima i diskontnoj stopi vrijede 100 kuna.

Drugi, manje očit, način isplate je da kompanije utroši svoju dobit na otkup dionica. 10 kuna dobiti po dionici * 100.000 dionica predstavlja ukupnu dobit od 1.000.000 kuna koje kompanije može utrošiti na kupnju dionica. Neka kompanije otkupi te dionice, iako dobit formalno nije isplaćena, dionica je sada manje, a kako su očekivanja o budućoj zaradi ista -> očekivanja o budućoj zaradi po pojedinoj dionici su veća. Sada će biti manje dionica, očekivat će se buduća zarada po dionici od 11 kuna, neka je diskontna stopa po dionici i dalje 10%, dioničari opet imaju vrijednost od 110 kuna, samo što to sada nije 100 kuna vrijednosti dionica i 10 kuna gotovine, već 110 kuna vrijednosti dionica.

U slučaju otkupa dionica u odnosu na isplate dividendi, oni koji su željeli kupiti više dionica sada ne moraju, oni koji su željeli novac mogu prodati dio svojih dionica i imaju jednaku tržištnu vrijednost u dionicama i novac koji bi imali i sa dividendom. I obratno.

 

Ako ste kojim slučajem pomislili, ali, kompanija X je jednostavno mogla zadržati dobit i cijena bi i dalje bila 110 kuna, uopće nisu morali ništa isplatiti, u krivu ste iz razloga što kompanija X ne može s tom zadržanom dobiti ostvariti stopu povrata koju već ostvaruje iz svojega redovnoga poslovanja. Da je kompanija X zadržala tu dobit i, recimo, oročila je u banci, ili ušla u neki manje profitabilan biznis, cijena dionice bi pala na možda 103 kuna po dionici. Ne samo da kompanija ne maksimizira povrat svojim dioničarima (110 kuna na jedan ili 110 kuna na drugi način > 103 kuna po dionici (10 kuna očekivane godišnje zarade iz osnovnog poslovanja gdje se kapital ispravno koristi i 0,30 lipa godišnje po dionici iz “oročavanja” gdje se kapital neoptimalno koristi)), već i koristi kapital na neoptimalan način što ima negativne posljedice na društvo u cjelini.

 

Koji su onda problemi sa tom lijepom slikom otkupa dionica? Više ih je, pa redom:

Tržišta nikada nisu savršeno efikasna. Da jesu, irrelevantno je da li se isplata dobiti vrši dividendama ili otkupom dionica. No kako nisu, ovisno o strukturi vlasništva, otkup dionica neće prenijeti dobit kompanije jednako na sve dioničare. Više o tome niže.

Problematično korporativno upravljanje. Prema teorijama korporativnog upravljanja, menadžment se može kontrolirati i tjerati da ne trati resurse tako da ga se jednostavno tjera da maksimizira cijenu dionice. Ako pristajete uz tu teoriju, vjerojatno vam je otkup dionica najbolja stvar na svijetu. Međutim, da li menadžment uopće zna (ili treba znati) uza svoj osnovni posao (ostvarivanje dobiti) i maksimizirati cijenu dionica? Vjerojatno ne. U najboljem slučaju, trošit će resurse (vrijeme uprave i stručni kadar koji će se baviti manipuliranjem cijene dionice) na samo manipuliranje cijene dionice, a to je problem sam po sebi.

 

Sama tržišta kapitala.

25godišnje kretanje jednog određenog indeksa

25godišnje kretanje jednog određenog indeksa

Da li ikome na ovoj slici izgleda da je  cijena prosječne dionice posljedica varijacija u očekivanjima o dobiti dane prosječne dionice? Ne samo da diskontna stopa varira na tržištu, već su i tržišta kapitala masovno manipulirana od strane centralnih banaka koje spuštanjem kamatnih stopa dižu cijene dionica, a kada monetarne politike krahiraju cijene dionica krahiraju s njima. U kakvom je interesu dioničara 1999., 2005., ili danas, da njihova kompanija pokušava povećati cijenu dionica otkupom dionice. Ne samo da menadžment nema znanja, sposobnosti, ili čak mogućnosti  u takvim uvjetima djelovati u korist dioničara – osim tako da radi ono što bi trebao, maksimizira dobit – već ili prisiljava dugoročne dioničare na prodaju (oduzima im mogućnost zanemarivanja poslovnih ciklusa), ili im alternativno oduzima mogućnost da se sami prilagode cikličnim kretanjima ako su za to sami sposobni.

 

Neke ostale napomene:

Kompanije teoretski mogu koristiti mehanizam otkupa dionica kao zamjenu za učestalo izdavanje novih dionica. Recimo da imamo kompaniju koja periodički ima investicijske cikluse i potrebu za novim kapitalom, a u međuperiodima povećanu dobit koju želi isplatiti vlastitim dioničarima. Otkupom (samnjenjem kapitala u bilanci)  i prodajom dionica (povećanjem kapitala u bilanci) može izbjeći skupe procese izdavanja novih dionica na burzi te djelovati u korist svojih dioničara.

Da li se kompanije u pravilu ponašaju tako? Ne.

 

Loš porezni sustav može poticati korištenje otkupa dionica i pretvoriti to u relativno dobru stvar. Pod lošim poreznim sustavom podrazumijevam nešto poput onoga što danas imamo u Hrvatskoj. Naime, ako je jedan način isplate dobiti dodatno oporezovan (dividende), a drugi (kapitalni dobici) nije, otkup dionica dobiva snažne poticaje i može biti upravo ono što kompanija treba raditi da bi maksimalizirala korist svojih dioničara. No, to donosi svoje probleme. Neefikasno je jer potiče inferioran način isplate dobiti, a ne bi pomoglno čak niti uvođenje poreza na kapitalne dobitke što bi mogao pomisliti netko tko voli različite poreze. Naime, kako različiti dioničari imaju različite portfelje (kod nekih druge dionice ostvarju dobiti, kod nekih gubitke), dobit isplaćena otkupom dionica bit će različito oporezovana kod svakoga dioničara sa različitim portfeljom. Problem ne bi postojao da je država voljna priznati što pokušava napraviti (iscjediti više novca) i povećanja poreza provodi kao povećanje općeg poreza na dobit, no “oslobođenjima” “onih koji investiraju” i inim floskulama, uz dovoljno loše veće poreze dobivamo i porezno potaknute tržišne neefikasnosti.

Djeca pozdravljaju junaka koji odlazi u borbu protiv hrvatske gluposti

Smajl, izgubljeni ste u prostoru i vremenu

 

Otkup dionica radi kompenzacija radnicima i menadžmentu. Radničko dioničarstvo je glupost koja ne čini ništa ni za radnike ni za kompanije, a i stimuliranje menadžmenta dionicama je u najboljem slučaju upitna praksa upitnih rezultata. Kao što sam već tvrdio u nekom ranijem poslu, smatram da je široka popularnost toga poljedica samo različitog poreznog tretmana dohotka od dionica i opcija te dohotka od rada – odnosno, ovo je druga verzija točke dva. Štoviše, može se sastaviti dobar argument da ta pojava dovodi do slabljenja struktura koroporativnog upravljanja i potiče rad menadžmenta na štetu dioničara. Međutim, u široj slici ovdje nije relevantno.

Joseph Stiglitz je idiot

posebna vrsta idiota

 

Jeste li čuli da je Sudac Kolakušić odbio prijedlog predstečajne nagodbe Dalekovoda? :)

A jeste li svjesni da je sada u trenutku pisanja ovoga posta 18:04, a još uvijek nismo dobili bijesnu izjavu Ministra financija u kojoj prijeti navedenom sucu? Tja, bit će da ima drugih drugih stvari na umu ovih dana

No bilo kako bilo, iako zapravo užasno slična, ovo nije priča o ministru financija, ovo je priča o jednome sasvim drugome socijalistu pa da skratim…

 

Joseph E. Stiglitz je američki ekonomist. Nobelovac. Jedan “od 100 najutjecajnih ljudi na svijetu.” Mrzi Svjetsku banku, no bio je njen senior vice president i chief economist. Obamin ekonomski savjetnik. Čovjek koji ima 40 doktorata (btw. još jedan dokaz kontra modernog visokog obrazovanja). To je dakle Joseph E. Stiglitz.

Kako poslovni.hr iz kojeg god razloga prenosi članke iz WSJ-a, prenio je i njegovo mudrovanje naslovljeno Sud omogućio lešinarskim fondovima da ugroze buduća restrukturiranja duga. O čemu se radi? Neka Joseph E. Stiglitz objasni:

Argentina je vrlo inovativno stari dug zamijenila novim – za 30 ili nešto više centa po dolaru – uz obveznicu indeksiranu prema BDP-u.

No nekoliko “lešinarskih” fondova – među kojima je napoznatiji zloglasni hedge fond Elliott Management pod vodstvom milijardera Paula Singera – u argentinskoj su muci vidjeli priliku za strahovitu zaradu na teret argentinskog naroda.

Stare su obveznice otkupili za vrlo malen udio nominalne vrijednosti, a potom sudskim putem pokušali prisiliti Argentinu da plati 100 centa po dolaru.

Njihova je sudska strategija iskoristila standardnu ugovornu klauzulu zvanu pari passu, kojoj je cilj da svi potražitelji prava uživaju jednak status. No na opću nevjericu, američki je drugostupanjski prizivni sud New Yorka odlučio da to znači da, ako Argentina u cijelosti isplati dug onima koji su prihvatili restrukturiranje duga, mora lešinarima u cijelosti isplatiti ono što duguje.

Ili ne. Koji socijalistički šupak. Biram najmanje nebulozne rečenice, a on se ne može se suzdržati toliko da objektivno iznese cijeli slučaj, a da ne vrijeđa i prosipa ideologiju.

 

No dakle, situacija je ova:

Argentina se zaduži preko glave, izda obveznice u kojima piše da će sve imatelje tretirat jednako i onda ih prestane plaćat.

Nudi restrukturiranje duga imateljima obveznica, vratit će trećinu, odnosno vraćat će kamatu na trećinu.

Neki prihvate, neki ne. Ovi koji ne, tzv. lešinari, nadaju se naplatit više od trećine, ali do daljnjega im Argentina pokazuje srednji prst i ne isplaćuje ništa.

Kako sve isplate idu preko američkih banaka, nakon desetljeća pravne bitke tzv. lešinari dobe presudu kojom se naređuje bankama koje vode isplatu da ne smiju sudjelovat u kriminalnim radnjama, tj. smiju vršit isplate jedino ako se sve imatelje tretira jednako.

Ako oni koji su se nagodili dobivaju trećinu, svi moraju dobit bar trećinu. Ali, ali, oni koji nisu pristali otpisat dug Argentini, i dalje imaju svoje potraživanje, i mogu u teoriji tražit isplate dok se ne naplati sve :D

 

Efektivne posljedice:

Nema dobrovoljne prisilnosti, ni “dobrovoljne prisilnosti”. Argentina će se morat ili nagodit sa svima, ili isplatit sve imatelje obveznica, ili efektivno nema pristupa financijskim tržištima.

Argentina prije ili kasnije mora vratit svoj dug.

Argentina može ne plaćat svoje obveze, ali Argentina se onda ne može ni dalje zaduživat.

Kul ne :D

 

I što to onda naljuti čiku Stiglitza:

U tom je postupku pobijen temeljni princip modernog kapitalizma, taj da je potreban novi početak kad dužnici ne mogu platiti vjerovnicima.

Fu.k you.

 

Nije, sljedeće je:

Nedavno donesena odluka američkog prizivnog suda mogla bi poremetiti tržišta javnog duga, a moglo bi se dogoditi i da SAD izgubi status dobrog izdavača državnih obveznica.

Heh, pitam se zašto… Fu.k you.

 

No ozbiljno. Evo posljedice/”problema”:

Na kraju krajeva, koja će zemlja u razvoju koja skrbi o dugoročni interesima svojih stanovnika biti spremna izdati obveznice kroz američki financijski sustav kad američki sudovi – i mnogi drugi ogranci američkog političkog sustava – dopuštaju financijskim interesima da nadjačaju javni interes?

Evo problema. Retoriku na stranu, vraćamo se na efektivne posljedice.

Ovakav razvoj situacije u kojima se “onemogućuje” (jako slabo i neefektivno, no ipak onemogućuje) državama da svojevoljno otpisuju dugove, ovakav razvoj situacije u kojemu postoji minimum minimuma kontrole nad zaduživanjem države dovodi to toga…

Da će se mnoge zemlje, posebice zemlje u razvoju, prestat (neracionalno) zaduživat. Da će biti prisiljene trošit u okviru svojih mogućnosti.

A doista, ima li veće noćne more za jednoga socijalista koji sanja simultane deficite na svjetskoj skali i ekspanzije duga koji nikada neće biti vraćen na svjetskoj skali?

 

Priznajem, iz svega ovoga može se prije svega zaključiti da je Joseph E. Stiglitz teški socijalist, da je zao čovjek, štošta toga.

No u obranu naslova svojega posta prilažem sljedeće činjenice:

1) teški je socijalist,

2) pokušava mi prodat pljuvačinu i uvredu zdravoga razuma koju je napisao u svome članku kao nešto ozbiljno.

Recesija u SAD-u 1907. godine

maleni kvazi prirodni eksperiment  

 

Jedna domaća tiskovina jučer je prepisala da su neki ameri koji rade za FED dokazali da je FED zakon – tako što su zaključili da bi SAD u recesiji iz 1907. godine prošao bolje da je imao FED (= manji pad BDP-a, manja nezaposlenost). Ali nije imao FED, pa je posljedično na tu recesiju osnovan FED. I na to se naravno nadovezuje da bi sadašnja recesija bila gora da nije bilo FED-a. Na žalost ne mogu naći link, pa dajem vjerojatni izvor za prepisivanje.

Što reći?

 

Prilažem sljedeća dva grafikona:

SAD: "realni" BDP 1900. - 1912.

SAD: realni BDP 1900. – 1912.

SAD: "realni" BDP 2000. - 2012.

SAD: realni BDP 2000. – 2012.

U isto vrijeme 1907. godine nezaposlenost u SAD-u je s recesijom porasla s 3% na 8%. Iako tome vjerojatno nije tako, kako mi se neda u metodologiju, uzmimo jednostavnosti i lijenosti radi da su te stope nezaposlenosti korigirane na današnju anketnu metodologiju mjerenja nezaposlenosti.

U isto vrijeme 2012. godine postavlja se i pitanje strukture samoga toga BDP-a – kako je udio državne potrošnje značajno veći u BDP-u u odnosu na početak prošlog stoljeća, a ogroman dio državne potrošnje nije nikakvo blagostanje, kada bismo mjerili sam pad blagostanja on bi u drugom slučaju vjerojatno bio dosta oštriji u odnosu na priloženi graf. Jednostavnosti i lijenosti radi uzmimo da je BDP = BDP.

 

Anegdotalni dokaz da je dvoje amera zaposlenika FED-a u krivu:

recesija 1907. godine bila je oštrija, no istodobno je i završila jako brzo. U slučaju s FED-om recesija je istina (bila) plića, no to je došlo pod cijenu toga da je trajala/traje duže. Do dna se, što se BDP-a tiče došlo u dvostruko duže vremena. A za razliku od slučaja 1907. godine (kada je SAD uz to na svoju tadašnju dosta manju populaciju primao cca 1 milijun imigranata godišnje), povratak punoj zaposlenosti nije uslijedio niti danas, 5 godina od početka recesije.

 

Još jedna minorna zanimljivost je da se u prvom promatranom periodu (malena država, odsustvo centralne banke) uz dvije oštre recesije realni BDP povećao malo manje od 40%. U drugom promatranom periodu (velika država, prisustvo centralne banke) uz jednu “plitku” recesiju realni BDP povećao se malo manje od 20%.

Kako to izgleda kada kejnzijanizam djeluje

Zapravo dosta loše

 

Već sam na ovome blogu referencirao Roberta Higgs-a i njegov koncept rizika režima (regime uncertainty) kojim on objašnjava zašto je Velika depresija u SAD-u trajala dugo koliko je trajala. U međuvremenu, neki dan pogledao sam Murphy-evo predavanje Contrasting Views of the Great Depression koje on na kraju bazira na Higgsu i njegovim podacima.

 

U čemu je stvar?

Klasični narativ ide nekako tako da je SAD bio u dugoj krizi zbog “premalene” državne aktivnosti i oporavak u biti i nije išao, a onda je došao 2. svjetski rat, država počela masovno trošiti, multiplikator se konačno zakotrljao, i ta da… BDP doživio ogroman bum. Na temelju te priče danas ima kojekakvih psihopata koji će zagovarat rat kao put do gospodarskog oporavka, ili samo malo manjih psihopata koji će zagovarat masovne eskpanzije državne potrošnje isto kao put do gospodarskog oporavka.

Iako priča na površini drži vodu, koji šok, to je hrpa gluposti i poluistina. Evo najzanimljivijega dijela Murhpy-eva predavanja:

Dezagregirani BDP u SAD-u 1929. - 1950. godine

Dezagregirani BDP u SAD-u 1929. – 1950. godine

Kao što vidimo, BDP istina je rastao s 2. svjetskim ratom, no ono što ljudima zapravo treba (ono što kupuju oni) je… palo. (Pao je i apsolutan broj zaposlenih u privatnom sektoru…) SAD je iz velike depresije izašao zapravo tek… 1946. godine. Koja je, iako je službene statistike vode kao recesijsku godinu godina nezapamćeno velikoga gospodarskoga rasta. Koja je, kako kaže Higgs, godina kada je uz ogromne redukcije državne potrošnje i godina strahovitih deregulacija, kraja straha od socijalizma, Roosevelt je umro pa se više nitko nije bojao da će se proglasit socijalističkim diktatorom, štoviše, odmah je i donesen zakon kojim se nadalje zabranjuje bilo kome treći mandat…

 

No poanta posta je, kako to uostalom ističe Murphy, kakvoga onda smisla ima ogromno povećanje državne potrošnje? Mislim, i u tome najsjajnijem primjeru kejnzijanizma, uspjehu svih uspjeha, vidimo što… da je sa ogromnim rastom državne potrošnje privatna potrošnja istodobno pala (on kaže 55% a ja nisam mjerio na grafu).

Poanta je dakle, ako i ne idemo u rat, i ako odlučimo to povećanje državne potrošnje potrošit na škole, bolnice, ceste i tko zna što sve ne, i ako odlučimo tako živjet par godina ili desetljeće dok državne financije ne krahiraju, a inflacija podivlja…

Tko normalan bi prihvatio pad svojega dohotka od 55% zato da bi ceste bile bolje održavane, ili da bi bilo više cesta, ili više doktora, ili više škola. Čak ne ni moramo pretpostavit da će to bit rasipanje (iako bi možda trebali), već jednostavno, kakvu bi korist itko imao od toga da recimo ima 55% manju plaću, a zauzvrat mu dijete u školi više ne sjedi u razredu od 20-tero djece već od 5-tero, kada ide na posao guma na autu mu ne upada u rupe, u njegovu se gradu sagradi nešto modernija bolnica itd. Korist od takvih aktivnosti bila bi (opet, čak i ako prihvatimo da država neće rasipat, a hoće) zapravo… zanemariva.

Da li je sekuritizacija oružje đavla?

Nije

 

Što je to zapravo sekuritizacija? Zavjera neoliberalnih kapitalista usmjerena za pljačku radnog naroda? Kladionica na kojoj su se pohlepni bankari previše zaigrali tuđim novcem? Dokaz da tržište kapitala ne može funkcionirati bez regulacije? Ili možda ipak najobičniji financijski instrument?

Klasična sekuritizacija imovine je transfer skupa potraživanja od strane prvotnog vlasnika tih potraživanja specijalnom pravnom subjektu (SPV – Special Purpose Vehicle, SPC – Special Purpose Corporation) koji na temelju tih potraživanja izdaje vrijednosnice, a te vrijednosnice će biti servisirane iz novčanih tokova koji nastaju kao redoviti prihod iz potraživanja na temelju kojih su vrijednosnice i bile izdane. Jao definicije.

Kompanija (banka) izbacuje potraživanja = imovinu iz bilance – umjesto te imovine odmah dobiva keš od prodanih obveznica. Motivacija početnog vjerovnika (banke) je prije svega u ostvarivanju povoljnijih uvjeta financiranja (npr. ako ima manje potraživanja u bilanci ima i manje obveza), dok je motivacija kupnja obveznica kao i uvijek određeni prinos uz određeni rizik. U slučaju nenaplativosti izdanih obveznica / bankrota SPV koji je izdao obveznice, originalni vjerovnik ne mora servisirati te obveznice. SPV je zaseban entitet, može se samostalno zaduživati na financijskim tržištima, ima neovisnu upravu, ali i ograničene aktivnosti.

Iako je sekuritizacija u teoriji primjenjiva na sve vrste imovine (dovoljno je u biti samo postojanje bilo kakve vrste očekivanih novčanih tokova i netko voljan kupiti ih), praksa je da se sekuritiziraju standardizirana potraživanja s relativno niskim rizikom naplate (potraživanja po stambenim hipotekarnim kreditima, potraživanja po automobilskim kreditima, potraživanja po raznim vrstama potrošačkih kredita, potraživanja po kreditnim karticama, potraživanja po studentskim kreditima). U pravilu su to sve potraživanja  nastala na temelju potrošačkog kreditiranja.

Osnovna je karakteristika sekuritizacije i tranširanje. Potraživanja prebačena u SPV dijele se u minimalno dvije tranše različite izloženosti kreditnom riziku. Prva tranša je ona u kojoj se nalazi najveći broj vrijednosnica i njen se prinos štiti sastavljanjem druge (i treće) tranše. Junior tranše su rizičnije i u normalnim okolnostima daju veći prinos, a u slučaju poteškoća s isplatom apsorbiraju gubitke bez da se naruše isplate povlaštenih tranši. Prema tzv. vodopadu novca, prihodom od imovine koja je predmet sekuritizacije najprije se isplaćuje senior tranša, pa druga, pa treća itd. Ako se tranša smatra previše rizičnom da bi ostvarila željeni prinos, “ojačava” se različitim garancijama, osiguranjem i sl.

Ono što dođe kao konačni proizvod na tržište rizično je poput portfelja originalnog vjerovnika (ili manje rizično zbog ojačanja). Istina, imovina je u različitim tranšama različite rizičnosti i prinosa, ali bar teoretski nije problem složiti portfelj iz različitih tranši tako da rizičnost odgovara početnom portfelju (bude manja zbog ojačanja). Naravno, to se baš i ne radi budući da se upravo podjelom imovine u tranše stvaraju različite kombinacije prinosa i rizika koje će kupci ovisno o svojim potrebama kupovati za svoje portfelje.

Ili, drugi riječima:

sekuritizacija

Nije li to, u biti, obična prodaja potraživanja? Samo što se ako je financijsko tržište razvijeno takva potraživanja mogu prodavati i individualnim investitorima? Recimo kao analogija, na stvarno nerazvijenom tržištu komapnije se mogu zaduživati jedino kod banaka. Kada se tržište malo razvije, komapnije mogu izdavati obveznice jer postoji dovoljno ljudi s novcem koji bi ih kupili. Kada se tržište još malo razvije… Nastavi niz.

 

Propalo je hipotekarno tržište tamo negdje u Americi zbog toga, valjda. Ili je zbog toga došlo do nekretninskog balona tamo negdje u Americi, valjda. Ali čekaj, mi smo u isto vrijeme imali istu stvar, a ne sjećam se baš sekuritizacije u Hrvatskoj? Kako je moguće da je sekuritizacija nešto drugo osim običnog financijskog instrumenta ako smo i mi u Hrvatskoj imali istu stvar? Zar nije da je zajednički nazivnik balona i puknuća balona po cijelome jeb.nom svijetu monetarna ekspaznija? I zar nije da se sekuritizacija primjenjuje nekih, 50 godina? Tek je sada primjećeno da je zlo?

Na stranu popularne kritike kapitalizam je zlo, pohlepa je svemu kriva, a sekuritizcija je dokaz tome, postoje 2 glavne “sofisticirane” kritike sekuritizacije (obje krive). Kod prve kritike priča ide u stilu da originalni vjerovnici (tj. banke) zbog uporabe sekuritizacije:

  • manje brinu o tome kome daju kakve kredite,
  • stalno su poticani da prodaju što više kredita bilo kome,
  • a sve to zbog toga što ne snose dugoročni rizik imovine koju su stvorili i mogu jednostavno profitirati od naknada povezanih s prodajom kredita i sekuritizacijom.

Ova kritika danog financijskog instrumenta na prvi pogled ima neku težinu, ali baš i nije tako. Jest da se puno subjekata na tržištu u kratkome roku može izvući s puno toga, ali ako nas je kapitalizam ičemu naučio onda je tomu da nije dobro varat svoje poslovne partnere ako želiš dugoročno profitirat. To je u biti jednako kao i tvrdnja: Nokia je da sreže troškove prepustila servis svojih mobitela u Hrvatskoj Mobis Electronicu i zato Nokiji više nije u interesu da radi dobre mobitele niti će se greške na mobitelima popravljat kao što bi se popravljale da Nokia ima svoj vlastiti servis. Da li je ta izjava točna? Dalje, ja tu mogu tvrdit s jednako jakim razlozima da sekuritizacija zapravo potiče banke da bolje posluju jer sada svaki kredit koji moraju prodat mora bit dovoljno dobar za prodaju (na tržištu su), a prije su mogle dat kredit preko veze, zagurat ga negdje u bilancu i kuda koji mili moji. Ukratko, kritika ne stoji.

Druga kritika kaže da sekuritizacija toliko inherentno kompleksna da se investitori zapravo ne mogu ocijeniti rizik u koji se upuštaju. Čini se da ne postoje dovoljno dobri matematički modeli za ocjenu rizika u sekuritizaciji, tako nešto. Što reći nego da, sva sreća da tržište za razliku od nekih propalih ekonomskih sustava nema problema s kalkulacijom niti ovisi o takvim modelima.

Egro, sekuritizacija je običan financijski instrument kakav se upotrebljava na razvijenijim financijskim tržištima. Ne zahtijeva nikakvu posebnu regulaciju. Na taj specifični financijski instrument se ne može svaljivati krivnja za balon na tržištu nekretnina, on je posljedica ne inherentnih slabosti sekuritizacije kao financijskog instrumenta i inih financijskih izvedenica, već monetarne ekspanzije.

 

A što je to… sintetička sekuritizacija? Odvratan pojam, ne? Mora da je zlo, kada i zvuči zlo. Zvuči poput plastike koju su lovci na kitove bacili u more i koja guši baby malene tuljane koji su samo željeli plivati u moru s mamom, ili poput nečega što su nacisti stvorili dok su pretvarali ugljen u naftu.

Sintetička sekuritizacija je struktura s barem dvije različite pozicije izloženosti riziku ili tranše koje odražavaju različit stupanj izloženosti kredinom riziku. Kreditni rizik osnovne skupine izloženosti se, u cijelosti ili djelomično, ukida kroz korištenje financiranih kreditnih izvedenica poput CLN-a (credit-linked notes), CDS-a (credit default swaps) ili TRS-a (total return swap). Novčani tokovi koji proizlaze iz njih ovise o nastupu kreditnog događaja (rizika) za koji se zaštita kupuje. Kupac zaštite prenosi rizik iz svoga portfelja na prodavatelja zaštite, ali nema transfera imovine. Kupac zaštite prenosi samo krediti rizik i periodično prodavatelju zaštite premiju za preuzimanje kretinog rizika. U slučaju nastupa kreditnog događaja, prodavatelj zaštite nadoknađuje kupcu zaštite ugovorni iznos. Prodavatelj zaštite ulaže prikupljenu premiju u likvidnu imovinu iz koje vrši isplatu ukoliko dođe do kreditnog događaja. Isto tako, prodavatelj zaštite izdaje CLN koji prodaje. Jao definicije.

Drugim riječima:

Hm, i dalje izgleda užasno i zlo.

Drugim riječima:

Ooo. Pa to je zapravo nešto što kapitalizam vrti zadnjih pola tisućljeća. Samo što eto, s razgovjem financijskih tržišta razvijaju se i instrumenti koji se upotrebljavaju na tim tržištima (i u pravilu idu za time da i individualni investitori dobivaju sve veći raspon ulaganja).

 

Što sam ja  htio reći sa svim ovim?

Napad na sekuritizaciju i financijske izvedenice općenito kao poziv na regulaciju kreće se iz nekoliko smjerova. Jedan su ljudi koji imaju vrlo stvarni financijski interes u regulaciji. Drugi su ljudi koji ne vole kapitalizam i dovoljno su pameti da bi shvatili što su i čemu služe ti financijski instrumenti, ali nisu se potrudili to napraviti jer ne vole kapitalizam.  Treći su su glupi ljudi koji ne vole kapitalizam i financijske izvedenice su im nerazumljive. Nastavi niz…

Bilo kako bilo, problem financijskih tržišta nije u samim tržištima ili instrumentima koji koriste – tj. mehanizmu kojim novac putuje. Ako problem i postoji, obično je posljedica neke državne intervencije – tu je najčešća monetarne ekspanzije, ali ima tu i hrpa regulacija (čitaj: CRA), koje su uzrok nastanka problema. Pozivi na regulaciju stoga ne proizlaze iz nedostataka financijskih tržišta i instrumenata koji se na njima koriste.

Rizik režima i gospodarski oporavak

O ponavljanju istih pogrešaka u beskonačnost

 

Operateri zatečeni najavom povratka mobilnog harača
Odmah nakon ukidanja, ponovno se uvodi porez mobilnim operaterima

Linić najavio tvrtkama da im stižu niža neporezna davanja
Uvodi se veća stopa PDV-a, selektivan porez na dividendu i još par dobrih vijesti

Linić trgovačkim lancima: Zakon o plaćanju u roku 60 dana ostaje!
Vlada se gura u poslovne odnose privatnih subjekata i regulira rokove plaćanja

Vladin udar na dužnike – obitelji vlasnika blokiranih tvrtki neće moći osnivati nove
Vlada najavljuje kršenje Ustava kroz zabranu osnivanja novih kompanija vlasnicima nelikvidnih kompanija i članovima njihove najuže obitelji

Vlada će tek nakon odgovora EK odlučiti mogu li Čačić i Linić u NO Ine
Vlada krši pravila koja je donijela Vlada i odlučuje imenovati svoje članove u nadzorne odbore određenih kompanija

 

http://www.youtube.com/watch?v=f73izHRGI1A

Robeth Higgs drži predavanje na temu Regime Uncertainty, pojma koji ja (ne znam da li dobro?) prevodim kao rizik režima.

A o čemu to priča Higgs? Ukratko, o tome kako zbog nesigurnosti u (sadašnje i) buduće porezno opterećenje, nesigurnosti u vrste i opseg regulative koje prosipa država i što je jako važno, zbog karaktera ljudi na vlasti – ukratko, zbog režima i straha od onoga što će režim napraviti iduće, višestruko se povećava rizik ulaganja. Kapital voli sigurnost, a kada te sigurnosti nema i kada se pravila igre mijanjaju svakoga trenutka, kada se nikada ne zna tko je sljedeći na udaru u Robin Hood maniri, oni koji imaju kapital imaju veliku averziju od ulaganja. Vlasnici kapitala se suzdržavaju i od profitabilnih ulaganja zbog straha od režima. Higgs sve lijepo ilustira na primjeru Roosevelta i SAD-a u godinama prije II. svjetskoga rata, pa koga zanima…

 

Pretpostavimo nakratko da je čovjek u pravu. Kako bi se ono o čemu priča uopće manifestiralo u Hrvatskoj? Za početak, ne bi bilo novih investicija i pogona, a ako bi ih i bilo mogli bi se nabrojati na prste jedne ruke. Postojeći investitori isplaćivali bi dobit dok još mogu i ne bi povećavali (eventualno bi smanjivali) obujam poslovanja. Postojeći investitori izbjegavali bi zapošljavanje čak i kada bi im bila potrebna radna snaga. Širile bi se isključivo kompanije i grane povezane s režimom, bilo da su u vlasništvu režima ili preko osobnih veza vlasnika s vrhom režima. Općenito govoreći, output gospodarstva bi se povećavao zanemarivim stopama ili bi stagnirao.

Hm…